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前言
自 01/20 觸頂 110k 美元價格新高以來，比特幣在近兩週的走勢可謂是非常低迷，一路下跌至最低 91.1k 美元位置，約帶來 17.1% 左右跌幅；而以太幣的表現則是更為慘烈，自去年 12/16 觸及 4.1k 美元價格高點以來，一路遭阻力壓制，最低跌落至 2.1k 美元位置，約帶來 48.8% 左右跌幅，到底目前的狀況是如何？牛市還會延續嗎？還是牛市幻覺？
比特幣 Bitcoin
比特幣未平倉合約量 Bitcoin Open Interest
Figure 1. Bitcoin Open Interest (2022-2025)
首先我們來看到的是，比特幣期貨數據中的未平倉合約量 OI，在前幾週的投研報告中也有預警著比特幣的 OI 一直處於高位，估計槓桿率也是逐漸升高，在這種狀況之下，合約的清算便是一個令人擔憂的未爆彈，有效的降低未平倉合約量對市場來說，會是健康回調的重要基準之一。
而近兩週的下跌，使得未平倉合約量從高位處回落了約 17.3%，算是近半年來回落較多的一次了，也算是有稍稍緩和了持倉高水平的這個危險性。
註：未平倉合約量 (Open Interest, OI) 是指目前在衍生品交易所的交易對上所有未平倉倉位(包括多頭與空頭倉位)的數量。當 OI 增加時，代表衍生品市場的流動性、波動性和市場關注度上升，且 OI 增長趨勢可能支撐當前的價格走勢；當 OI 減少時，表示投資者正在平倉期貨倉位，這可能引發因價格突然波動而導致的多空擠壓，或相反情況。
比特幣資金費率 Bitcoin Funding Rates
Figure 2. Bitcoin Funding Rates (2022-2025)
再來看到比特幣期貨數據中的資金費率 Funding Rates，前幾週的投研報告也有提及，在本輪牛市的上升週期中，中短週期下跌回調的合適入場點，分別是在 FR = 0.0085, 0.0039, 0.0017 位置，目前已回落至第一個進場點 0.0085 位置，是個可以考慮分批進場的位置。
註：資金費率 (Funding Rates) 是永續合約市場與現貨價格差異下，定期支付給多頭或空頭交易者的費用，此指標反映交易者對市場的情緒，其金額與合約數量成正比。當資金費率為正時，表示多頭交易者占主導地位，需支付費用給空頭交易者；當資金費率為負時，則表示空頭交易者占主導地位，需支付費用給多頭交易者。
比特幣活躍地址數 Bitcoin Active Addresses
Figure 3. Bitcoin Active Addresses (2020-2025)
接著來看到的是，比特幣的鏈上活躍度方面，其實就圖表的分析來說，目前並不是太樂觀，先前的投研報告也有提過所謂的牛熊的鏈上需求 4 階段，分別是 1. New Demand (Bullish)、2. Demand Destruction、3. On-Chain Demand Lacked、4. Low Demand (Bearish)，簡單講就是 1. 牛市大漲，需求大增、2. 牛市終結，需求摧毀、3. 熊市反彈，需求匱乏、4. 漫漫深熊，需求極低，這四個階段。
所以其實決定是否入熊的重要步驟是在 3. On-Chain Demand Lacked 的活躍地址數量，若 3 > 1，則代表鏈上的高需求狀態還是持續，反之則鏈上活躍度走熊。
值得一提的是，鏈上活躍度入熊，並不代表價格不會再創新高或是價格也跟著走熊，就上輪的第 3 階段熊市反彈來說，價格也是創了新高，但在鏈上沒有高需求支撐的狀況下，也是代表價格的高位無法持續太久，即將進入漫漫深跌深熊的狀態。
目前本輪的第 3 階段也是沒有跨越第 1 階段高點，所以後續也是很令人擔憂的，即使價格再創新高，可能也會很快的深跌走熊無法繼續維持。
註：活躍地址數 (Active Addresses) 代表在網路中作為發送者或接收者活躍的唯一地址數量，僅計入在成功交易中活躍的地址。
比特幣淨未實現盈虧 Bitcoin Net Unrealized Profit/Loss NUPL
Figure 4. Bitcoin Net Unrealized Profit/Loss NUPL (2010-2024)
接著從未實現盈虧數據 NUPL 來看，自 2010 年至今，一共出現五次觸及紅線頂部的狀態，可視為精準預估每輪牛市價格的逃頂指標，本輪距離紅線位置處尚有一絲空間，搭配前幾段的分析結果來看，興許目前是個不錯的進場位置，以及最後的盈利空間不大，更須謹慎留意何時觸及指標頂部。
註：Net Unrealized Profit / Loss (NUPL) 淨未實現盈虧，是市值減去實現市值後再除以市值的盈虧數值，假設最新的幣動是購買的結果，NUPL 表示以比例形式呈現的所有幣的總盈虧金額，它可被解釋為處於盈利狀態的投資者的比率。數值超過 ‘0’ 表示投資者處於盈利狀態，而數值增長趨勢意味著越來越多的投資者開始盈利，這一階段表示越來越多的理由以獲利為目的，從而增加了賣出壓力。
比特幣 MVRV 率 Bitcoin MVRV Ratio
Figure 5. Bitcoin MVRV Ratio (2010-2025)
從比特幣的市值與實現市值比 MVRV Ratio 來看的話，自 2010 年至今，也僅有 4 次觸及紅線頂部，在大週期當中，也是可以精準抓取牛市頂部的指標，並從此指標中推測目前價格可能也尚未觸頂，有一絲的成長空間，但也是相當接近頂部，更須謹慎留意。
註：MVRV Ratio 代表幣的市值與實現市值的比值，用於判斷價格是否被高估。歷史上，MVRV 值超過「3.7」表示價格見頂，低於「1」則表示價格見底。
微策略買入 BTC
在 2025/02/03，Michael Saylor 在 X ( 推特 ) 發文指出微策略 ( MicroStrategy ) 未出售任何 BTC 和購買 BTC。因為在以往的每逢週一微策略都會買入 BTC。
目前共持有 471,107 顆 BTC ( 均價 64,511 ）
隨後在 2025/02/06，Michael Saylor 在 X ( 推特 ) 發文指出，微策略 ( MicroStrategy ) 已更名為 Strategy
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比特幣分析
比特幣在日線級別中雖然有在 92,000 附近的支撐區間獲得較好的價格反應，但以目前的結構走勢觀察，筆者認為依舊不能輕忽大級別假突破所帶來的風險，在過往的經驗當中，只要出現大級別的假突破，比特幣價格下跌觸及 90,000 附近的機會還是有的。
此處我們可以參考 2023/04～2023/10 所形成的結構走勢，同樣走出了日線級別假突破（2B法則）以及下跌修正，並且幣價下殺至下方最低點，剛好完全滿足了 2B法則所能達到的其中一個最深跌幅，然而後市若要再次出現牛市多頭的延續，下圖中橘色箭頭所指出的趨勢結構托高便會是扭轉空頭最重要的資訊，這也是筆者認為我們在接下來的比特幣走勢當中需要特別關注以及留意的。
目前結構所帶來的多頭風險，比特幣早在 2021 年時便給了市場參與者深刻的教訓，同樣為日線級別中的 2B法則（假突破），在後續的下跌過程確實有在下方轉折點（55,896）獲得支撐，但在整體多頭趨勢結構（HL）與支撐線的跌破，帶領了幣圈進入了長達一年的熊市週期。
而比特幣目前的行情最好切入的觀點便是下降楔型，目前來看上下方的趨勢線都已經過完美的三點成形，然而即使下降楔型有出現突破，後市的幣價推升有機會在 102,500 附近受阻，該位置有著壓力區間、潛在壓力線第三點與斐波那契回撤 0.382，有較高的機會再次出現假突破（2B法則），迫使幣價再一次往低點邁進。
以太坊 Ethereum
Abraxas Capital Management ( Heka Funds ) 提出 ETH
在 2025/02/07，開頭為 0xEd0C6 的地址 ( Abraxas Capital Mgmt ) 從 Bitfinex 提出 21,000 顆 ETH。
延伸閱讀 : 必關注的鏈上高勝率機構？！Heka Funds 鏈上操作全解析
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以太幣分析
以太幣在過年期間的表現可以說是傷透了持有者的心，最值得關注的上漲中繼結構（下降楔型），在短級別嘗試突破未果，直接做出反向走勢將幣價硬生生的推向 2,100，從本輪最高點來看已有將近 -50% 的跌幅。
而先前以破壞的下降楔型依舊有著值得覆盤價值，可以看到下圖紅色箭頭所標記的價格水平，可以視為下降趨勢中更低的高點（LH），可以發現即使短時區的幣價有做出突破壓力線的樣貌，但在趨勢結構反轉的範疇當中，下降趨勢結構（LH）未能夠突破以及站穩，帶給多頭市場龐大的風險。
至於一小時節別中的下降楔型，筆者認為依舊需要留意以太幣先前帶給市場參與者的教訓，也就是趨勢反轉中最重要的資訊『趨勢結構』，從下圖中可以觀察到幣價已有著突破壓力線的樣貌，但需要著重關注的資訊是 2,700 的結構反應，該位置是小級別中的 LH，也同樣是先前盤整走勢所形成出的交易密集處（POC），若以太幣在短線上有辦法站穩在 2,700 上方，那麼才有機會延續反轉走勢。
若順利突破 2,700，那麼上方需要關注的價位落在 2,850 以及 2,920。
山寨幣 Altcoin
特朗普買入和站台 ONDO
在 2025/02/06，World Liberty Fi ( WLFI ) 通過 Cow Protocol 買入 342,001 顆 ONDO，隨後 Ondo Finance 發文宣布Ondo Summit 的閉幕演講嘉賓為小唐納德·川普 ( Donald Trump Jr. )
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結論
比特幣近期回調使未平倉合約量（OI）略有緩和，降低了市場過熱風險。資金費率（FR）也回落至 0.0085 附近，符合前期觀察的潛在進場區間。然而，鏈上活躍度未能突破前高，顯示市場需求減弱，NUPL 與 MVRV 兩大牛市頂部指標亦接近臨界點，需謹慎觀察後續資金流向與市場動能變化。
比特幣＆以太幣的盤面結構可以視為短期樂觀的狀態，最主要還是在於趨勢結構是否有突破，否則連小幅度的幣價反彈也是奢求，即使後市幣價有望逐一擊破文中提到的下降趨勢結構（LH），筆者目前的觀點以短線謹慎樂觀，對於牛市復甦的可能或將需要更長一段的等待。
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